Informe semanal del 16/01/2018

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1. Focus en la Reforma Fiscal americana :
Aunque no ha dejado de provocar debates y preguntas en torno a su impacto a largo plazo, la reforma fiscal americana votada a finales de diciembre ha provocado una oleada de generosidad de los directivos americanos. Subida de salarios, especialmente de los salarios mínimos, primas excepcionales…. los anuncios se multiplicaron después de la aprobación de la reforma.

Después de Comcast y AT&T, y tras las entidades financieras Wells Fargo, Bank of America y Fifth Third Bank, le llegó el turno a Walmart de anunciar, el jueves, un aumento de su salario mínimo, de 9 a 11 dólares por hora. Además, el pago de una prima excepcional de hasta 1.000 dólares. Las cantidades en juego son significativas: un impacto de 300 millones de dólares en el próximo año fiscal por aumentos salariales y primas que representarán 400 millones de dólares en el año fiscal que finaliza.

Estas redistribuciones de los beneficios de la reforma fiscal tendrán dos impactos. El primero es evidente: al restaurar el poder adquisitivo de los empleados, las compañías estimulan la demanda, al mismo tiempo que utilizarán otra parte de las reducciones de impuestos para invertir, y aumentarán la oferta. Dos efectos acumulados que impulsarán a corto plazo el crecimiento americano.

El otro impacto afecta a la inflación. Uno de los requisitos previos para un fuerte aumento de los precios al consumidor es el incremento de los salarios, hasta ahora prácticamente ausente en Estados Unidos, a pesar de que la tasa de desempleo está en el 4%. Más allá de los debates sobre el impacto de la digitalización de la economía sobre la inflación y los salarios, hay que recordar un elemento: el aumento medio del salario americano, o dicho de otra forma, el de los empleados establecidos en un trabajo estable. Paralelamente, la significativa creación de empleo de los últimos trimestres ha posibilitado el regreso al mercado laboral de personas que llevaban mucho tiempo fuera del mismo y aceptaron condiciones muy bajas. Este segundo fenómeno compensa el primero y se tiene la impresión de que el coste unitario de trabajo no aumenta.

Sin embargo, las redistribuciones del cambio fiscal afectan en gran medida los salarios más bajos. Aquellos que regresaron recientemente al mercado laboral con condiciones de remuneración austeras verán, en parte, que sus salarios aumentan significativamente. El incremento de 9 a 11 dólares por hora del salario mínimo liderado por Walmart, supone un alza del 22%. El efecto de erosión podría ser fuerte, acelerando la subida salarial y, mecánicamente, la inflación.

Esto justifica uno de nuestros principales puntos de atención para 2018: una inflación infravalorada, que se aceleraría más de lo previsto y susceptible de provocar una reacción más agresiva de los bancos centrales. Los mercados continúan anticipando sólo dos subidas de los tipos por parte de la Fed en 2018, aunque el organismo anuncia tres. No se puede excluir la posibilidad de que, si el fenómeno descrito se materializa, se proceda a cuatro subidas…ni que los procesos de normalización se prolonguen más allá de 2019.

2. El poderoso sindicato alemán IG Metall reivindica una subida de los salarios del 6% para 3,9 millones de salarios en la industria. Tradicionalmente, este sindicato obtiene un 50% de lo que demanda. A comienzos de la semana pasada, la patronal propuso una subida del 2%. Por lo tanto, es creíble un aumento salarial del 3-3,5% en millones de salarios alemanes. En último término, con un impacto no neutral sobre la inflación del país y por tanto de la zona euro.

3. Cabe recordar la publicación del pasado jueves de las actas de la última reunión del BCE en la que el Consejo de Gobierno está valorando “cambiar su política de comunicación”. Los comentarios apuntan a que los mercados lo han recibido como una señal de la inminencia de la inflexión de la política monetaria, mientras que la fortaleza de la recuperación económica en la zona euro justifica cada vez menos el mantenimiento de una política monetaria acomodaticia.

4. Angela Merkel y los socialdemócratas llegaron a un acuerdo el pasado viernes para la formación del próximo gobierno alemán. Todavía habrá que esperar para que se cierre definitivamente: los delegados del SPR, se reunirán en un consejo extraordinario el 21 de enero y deberán dar su aprobación. Posteriormente, los militantes tendrán que aprobar el acuerdo de gobierno. En caso de éxito, el nuevo ejecutivo alemán no será puesto en marcha hasta finales de marzo.

5. La inflación americana bajó ligeramente en diciembre, como se esperaba, al + 2,1% interanual frente al + 2,2% en noviembre. La sorpresa positiva provino de la inflación subyacente (excluye energía y alimentos): que se esperaba estable en el + 1,7% a un año y finalmente se situó en el + 1,8%. El nivel absoluto sigue siendo bajo y esperamos una confirmación de la tendencia el próximo mes.

6. El Stock-Picking de la semana: COM HEM – se fusiona con TELE2, consolidación de las telecomunicaciones en Suecia.

 

– La actualidad. Tres años después de su salida a bolsa, el operador de cable sueco COM HEM termina con una excelente nota. Es valorable la estrategia casi perfecta de sus dirigentes: la sociedad se ha fusionado con el operador sueco TELE2 por 146 coronas suecas (SEK) por acción, lo que supone una prima del 11,8% respecto al informe anterior al anuncio

– Nuestro análisis. La operación se realizará con valores y efectivo (1.0375 acciones de TELE2 y 37,02 SEK por acción de COM HEM). Este acercamiento tiene sentido. El objetivo es convertirse en el número dos en Suecia (por detrás de TELIA) al fusionar el negocio móvil de TELE2 y el negocio de cable de banda ancha / TV digital de COM HEM. Muy complementarios, los dos jugadores generarán una facturación de 23.000 millones de SEK (alrededor de 2.300 millones de euros) con un EBITDA de 7.200 millones en Suecia. Para TELE2, que compró el 19% de COM HEM el pasado mes de mayo y cuya reestructuración de la cartera comercial está casi completa, esta operación fue esencial para la aceleración de su estrategia en Suecia. Las sinergias potenciales se estiman en 900 millones de SEK. Por último, Anders Nillson, CEO de COM HEM, lo será también de TELE2.

– Conclusión. Participamos en la salida a bolsa de 2014 de COM HEM, de la que somos accionistas a través de Echiquier Agenor y Echiquier Entrepreneurs. En este contexto de consolidación del sector de telecomunicaciones europeos, el estado objetivo de la empresa fue uno de los pilares de nuestro caso de inversión, respaldado por esta fusión con TELE2.