Informe semanal del 17/07/2018

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1) ¿Los inversores van a empezar a considerar la guerra comercial como un nuevo paradigma con el que cual hay que aprender a vivir? ¿O rechazan de forma masiva la hipótesis de una escalada? En cualquier caso, esta es la cuestión que se plantea por el comportamiento especialmente complaciente de los mercados de renta variable durante la semana pasada. El lunes, los grandes índices se recuperaron significativamente, en especial Asia, incluso pese a que en la víspera del fin de semana se habían establecido oficialmente los aranceles aduaneros de EEUU y China por valor de 34.000 millones de dólares de importaciones de una parte y otra. Quizá algunos inversores esperaban que la oficialización de los impuestos americanos provocara una ofensiva de China o nuevos anuncios de Donald Trump.

Sin embargo, el miércoles, la publicación de una nueva lista de productos chinos, que representaban 200.000 millones de dólares en importaciones,  que pueden gravarse al 10% a partir de septiembre, ralentizó esta dinámica. No obstante, se esperaba esta lista, ya que Donald Trump había pedido en repetidas ocasiones esta lista a su representante comercial. El resultado será una consulta pública que durará dos meses, dando tiempo para el establecimiento de negociaciones. Entonces, los mercados comenzaron a subir rápidamente. Por varias razones: de un lado, la propuesta bastante positiva del presidente americano en la cumbre de la OTAN (cuyo verdadero impacto económico, no obstante, puede ponerse en duda); en segundo lugar, los rumores de reanudación de las negociaciones entre China y EEUU, que mantienen la posibilidad de un acuerdo constructivo; y, por último, la esperanza de que los resultados corporativos en EEUU superen las expectativas, especialmente los valores tecnológicos.

Este último punto es importante. Aunque es difícil anticipar los posibles desarrollos de la guerra comercial y las declaraciones de Trump, se puede pensar, sin embargo, que los principales catalizadores del mercado de las próximas semanas serán la publicación de los resultados corporativos. La temporada, que comenzó en los Estados Unidos con la publicación de PepsiCo, entró en su apogeo con los grandes bancos el viernes. Continuará con valores tecnológicos.

Los ganadores de este primer semestre serán vigilados especialmente. Si los resultados son satisfactorios, se fortalecerá el optimismo mostrado por los mercados la semana pasada. Puede haber alguna recogida de beneficios, pero eso no pondrá en duda la reciente dinámica de rebote de las acciones. Por otro lado, si los resultados decepcionan, dadas las valoraciones y la concentración masiva de activos en estos valores, el efecto podría ser severo. Sea cuál sea la dirección en la que se incline la balanza, al menos tendrá una virtud: nos permitirá enfocarnos en los fundamentales de las compañías.

2) La última encuesta de ZEW sobre la confianza de los inversores alemanes contradice en cierto modo las cifras recientes y satisfactorias en Alemania y Europa. El índice de la situación actual ha disminuido más de lo esperado, pero se mantiene en un nivel alto. Por otro lado, el índice de expectativas futuras, que también decepcionó, tocó mínimos desde mediados de 2012. La guerra comercial y especialmente los ataques al sector del automóvil, punta de lanza de la industria alemana, inevitablemente han pesado.

3) La inflación en Estados Unidos no sorprendió por la subida, pero confirma su tendencia gradual al alza. Los precios al consumidor, que subieron solo un 0,1% en junio, subieron un + 2,9% año con año, un ritmo que no se había alcanzado desde 2012. La inflación subyacente también continúa creciendo, en + 0.2% en el mes, + 2.3% año con año.

4) La Comisión Europea publicó sus nuevas previsiones para la zona del euro. Destacando la guerra comercial, el aumento del petróleo y los riesgos inflacionistas que acarrean estos temas, la institución ha revisado sus expectativas de crecimiento a la baja. Mientras pronosticaba un crecimiento del PIB del + 2,3% en mayo, ahora espera solo un + 2,1%. La inflación se revisa al alza al 1,7% para 2018 y 2019, en comparación con el 1,5% y el 1,6% anterior, respectivamente.

5) Tras las dimisiones emblemáticas de David Davis, Ministro de Brexit, y Boris Johnson, Ministro de Asuntos Exteriores, el gobierno británico presentó su plan para la relación entre la Unión Europea y el Reino Unido post-Brexit. Establece la creación de una “zona de libre comercio de mercancías” al mismo tiempo que permite que el Reino Unido mantenga su autonomía reglamentaria, controlar el movimiento de personas y abandonar la jurisdicción del Tribunal de Justicia de las Comunidades Europeas. Un plan muy difícil de aceptar en el estado por parte de la Unión …

6) El Stock-Picking de la semana – MICHELIN: persigue la diversificación con la adquisición de CAMSO 

– La actualidad. Tras el anuncio de la adquisición de FENNER hace unos meses, MICHELIN continúa diversificando en el segmento del neumático especializado, con la adquisición de CAMSO con sede en Quebec, líder mundial en neumáticos todoterreno.

– Nuestro análisis. CAMSO genera ingresos de 800 millones de euros (es decir, el 4% de las ventas de MICHELIN) y un margen de EBITDA del 14,5% (frente al 19% de MICHELIN) y se consolidará en neumáticos especiales. La compañía tiene cuatro segmentos principales: neumáticos para equipos de elevación (40% de las ventas), para la industria de la construcción (32%), para la agricultura (20%) y para motos de nieve (8%). CAMSO está presente en sectores complementarios a los de MICHELIN en el segmento “fuera de carretera”, en el que el grupo tendrá el 15% de la cuota de mercado posterior a la transacción. La adquisición ascendió a  1.400 millones de euros, lo que sitúa a CAMSO en 11,3 veces el EBITDA pre-sinergias (y 8,3 veces después de las sinergias). Una valoración que parece alta en términos absolutos (MICHELIN se valora en 6 veces el EBITDA 2018) pero está justificada: CAMSO es un actor de nicho en crecimiento constante, con márgenes de EBITDA perfectibles. Actualmente, con un 14,5%, deberían alcanzar el 19% después de las sinergias. Además, gracias a esta adquisición, MICHELIN se convierte en el líder mundial en neumáticos todoterreno.

– En conclusión. Esta adquisición debería tener un efecto acrecentador sobre las ganancias de MICHELIN 2019/2020 del 3% al 4%. Desde el comienzo del año, el grupo ha gastado 3.400 millones de euros en adquisiciones, pero mantiene un balance saludable, con 0,9 veces la deuda neta / EBITDA. La acción, que sufrió recientemente el declive del sector del automóvil en el contexto de una guerra comercial, ahora cotiza en atractivos múltiplos de valoración. Mantenemos las posiciones en Echiquier Major y Echiquier Agressor.

 

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