Informe semanal del 11/09/2018

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1) Antes de que el fantasma del proteccionismo viniera a inquietar a los mercados, el primer motivo de estrés del año había sido el empleo estadounidense y, más concretamente, la inflación salarial. Al haber resultado en febrero mucho más elevada que lo previsto, había alentado el temor a una aceleración, e incluso un descarrilamiento, de la inflación en Estados Unidos, así como la agresividad del reajuste monetario de la Reserva Federal del país americano (FED) que se habría derivado de ella. A pesar de que la reacción de los inversores ha sido, sin duda, exagerada, este episodio ha tenido el mérito de afianzar el tema de la inflación.

Desde entonces, a pesar de los informes -todos igual de sólidos- sobre el empleo, a pesar del descenso continuado de los índices de paro y de la creación de unos 200 000 empleos estables al mes, la inflación salarial ha permanecido moderada. Hay diversas explicaciones para este fenómeno: por una parte, el aumento de ingresos familiares vinculado a la reforma fiscal, que limitaba la voluntad de subida del salario; por otra parte, el regreso al mercado laboral de trabajadores que lo habían dejado hacía tiempo y, por lo tanto, con menores pretensiones salariales.

Sin embargo, las noticias procedentes de las empresas eran diferentes. Las encuestas del Institute for Supply Management (ISM o Instituto de Gestión de Suministros) mencionaban el coste del trabajo como uno de los elementos que intervienen en el aumento de los precios pagados. De igual modo, las pequeñas empresas consultadas por la federación estadounidense de trabajadores independientes (NFIB) señalaban claras tensiones salariales, algunas de las cuales formaban parte de sus dificultades para contratar personal. Estas encuestas, de forma agregada, apuntaban a una inflación de los salarios más elevada que la observada hasta entonces en las cifras del Bureau of Labor Statistics (BLS u Oficina estadunidense de Estadística Laboral).

El informe del BLS, publicado el viernes pasado, ha confirmado estas observaciones. El salario medio por hora se ha incrementado en un 0,4% sobre el mes de agosto, cuando sólo se esperaba un crecimiento del 0,2%. En un año ha alcanzado el 2,9%, cuando se suponía que permanecería estable en el 2,7%. La bajada del índice de participación crea una presión al alza sobre los salarios. En cambio, el estancamiento de la cifra media de horas trabajadas y la caída de la tasa de subempleo tienen un efecto más bien bajista. Por lo tanto, se trata ciertamente de una «verdadera» inflación salarial, y no de un simple efecto masivo.

Una vez consumada la absorción de los incrementos de ingresos vinculados a la reforma fiscal, los salarios estadounidenses seguirán acelerándose en estos próximos meses. En estos momentos, la cuestión crucial consiste en saber si las empresas conseguirán repercutir estos incrementos de coste en sus precios de venta. En caso afirmativo, los precios al consumo seguirán en aumento, justificando el mantenimiento de la política de ajuste monetario emprendida por la Reserva Federal. En caso contrario, serán los márgenes de las empresas los que los sufran. A fin de cuentas, con un efecto potencialmente muy negativo sobre los resultados, una vez que desaparezca el efecto de base favorable de la reforma fiscal.

2) El periodo de consulta pública previa al establecimiento de nuevos derechos de aduana sobre 200 000 millones adicionales de productos chinos importados finalizó el miércoles pasado. Aunque de momento el Presidente estadounidense parece preocuparse más por los ataques recibidos en la prensa, ahora tiene el campo libre para poder anunciar la entrada en vigor de estas nuevas tasas. He aquí la causa principal del estrés en los mercados de renta variable la semana pasada.

3) Tras un fracaso la semana pasada, se han reanudado las negociaciones entre Estados Unidos y Canadá, para integrar a ésta en el acuerdo celebrado anteriormente con México. La ministra canadiense de Asuntos Exteriores se ha mostrado optimista, declarando que su última entrevista con Robert Lighthizer, representante estadounidense de Comercio, había sido «productiva y sustancial».

4) A pesar de que los líderes italianos hayan moderado estos últimos días sus declaraciones sobre la regla del 3% de déficit, sigue habiendo importantes temores sobre Italia. Muestra de ello son los últimos indicadores del PMI publicados para la zona euro. Si bien son estables en Alemania y Francia, y buenos en España, en Italia son decepcionantes. El indicador compuesto registra un 51,7 frente al 52,2 previsto (53,0 anteriormente). En detalle, lo más inquietante es el PMI manufacturero que, en 50,1 (frente al 51,5 previsto), flirtea con la línea de los 50, por debajo de la cual se considera que la actividad está en contracción.

 

5) El Stock-Picking de la semana – JOHNSON SERVICES: mejora de las previsiones para 2018

– Actualidad. El especialista británico del segmento de alquiler y mantenimiento de ropa JOHNSON SERVICES publicó la semana pasada sus resultados semestrales que, gracias a un crecimiento orgánico del 7% y una mejora de sus beneficios, superaron las expectativas. El equipo directivo ha elevado sus previsiones de resultados para el conjunto de 2018 por segunda vez este año.

– Nuestro análisis. JOHNSON SERVICES prosigue con la extraordinaria ejecución de su estrategia de consolidación del mercado británico de alquiler y mantenimiento de ropa. Desde que incorporamos el valor a la cartera del Echiquier Entrepreneurs en 2014, la compañía ha duplicado sus ventas gracias a diez operaciones de adquisición y a un crecimiento orgánico medio del 4%. Dichas adquisiciones se han financiado con la sólida generación de caja del grupo y la venta de su red de tiendas de lavado en seco.  La reciente entrada como accionista del fondo activista Primestone (que con un 15% del capital es ya el socio principal) nos lleva a pensar que en el futuro JOHNSON SERVICES podría asumir un protagonismo aún mayor en la consolidación sectorial actualmente en curso en el Reino Unido.

– Conclusión. Habida cuenta de la excelente ejecución de la estrategia y de una valoración que sigue siendo atractiva (5,7 veces el EBITDA 2019 y un PER de 13x), mantenemos la posición en el Echiquier Entrepreneurs.

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